我们将当前市场情势划分为三条业绩线索：1）北美AI链条经过修复，中信证券资涨价链的分析赔率显著下降，目前的市场事投AI叙事有所边际变化，但距离整体板块的期待期重估仍需时日；2）对非美市场的出口，中欧贸易争端将持续，远期影响高端制造估值，新叙需合同时在中报密集披露期，理预汇兑损失的中信证券资影响亦需关注；3）对于内需品种，国产算力表现优异，分析但由于市场情绪受北美AI链影响，市场事投资金流动可能受到制约。期待期虽然很多板块仍显示向上的远期产业趋势，但限制估值扩张的新叙需合因素增多，上行节奏放缓，理预投资者需回归合理回报预期。中信证券资目前市场机会更多体现在业绩支撑的估值修复上，未来市场波动的过程也是优质资产被重新定价的过程，为中长期行情的延续奠定基础。
AI涨价链的修复接近尾声
耐心等待远期新叙事的出现：
1）AI涨价链赔率吸引力下降。若盈利预期不持续上调，修复后的赔率将逐渐枯竭。7月29日，国内AI涨价链样本的动态P/E中位数已达到1.18倍，相对于前高反弹有约88%的预期收益，但若向下调整则可能面临约15%的预期损失，意味着7月底的预期赔率/下行空间为6倍。但截至8月14日，动态P/E中位数已升至1.5倍，预期修复赔率/下行空间仅1.2倍，吸引力大幅下降。产业走势与涨价逻辑未有显著变化，但浮亏与抄反弹盘的存在使得期待估值修复的难度加大。
2）AI叙事边际变化，缺乏整体重估动力。市场近期围绕AI for Science、RSI等新叙事进行讨论，期待能带来算力需求增长。但回顾以往AI市场的表现，技术与产业的爆发通常与资本市场的启动存在滞后。新的应用若未能形成市场共识或遭遇技术和产品成熟度不足，投资者可选择耐心等待有实证支持的布局时机。
中欧贸易风险仍在
今年预期修正阶段：
1）中欧贸易争端持续。9-10月为中欧经贸磋商的关键期，相关措施能否缓解尚待观察。已有电动车反补贴税和医疗器械限制实施，预计将对企业的合规和成本产生长期影响。
2）中报发布期关注汇兑损失。根据数据，今年上半年，银行代客净结汇约3205亿美元。人民币升值约会推高汇兑损失，预计在接下来的中报中，含境外收入占比低的企业财务费用率将会显著上升，需密切关注汇兑影响，尤其对于出口导向的企业。
国产内需品种的算力优势
然而，市场情绪可能不完全独立于北美链：
今年财政净赤字低于预期，财政政策保持保守以应对投资者对通胀的预期。国产算力在内需品中表现出相对优势，尽管目前定价已相对充分。半导体行业的反弹超过北美和韩国，显示国产链在8月吸引了资金关注，但持仓拥挤度未明显下降。
市场趋势与节奏
市场波动性加大，自第二季度以来，股价翻倍的公司数量达到275家，反映出当前市场非典型的交易状态。尽管产业趋势向上，但估值扩张面临诸多制约。因此，市场机会可能集中在具备业绩支撑的品种的估值修复上。未来市场可能经历一段“戒断期”，重回寻求合理预期回报的常态，伴随整体市场波动率的降低。配置方面，建议在科技板块内抓住反弹机会，关注核心资产，对于非科技板块则增加能化、有色等板块的配置。
风险因素
中美科技与贸易摩擦加剧，国内政策实施效果不及预期，全球流动性可能超预期收紧，以及地缘政治冲突升级等均为潜在风险。
本文选编自微信公众号“中信证券研究”，编辑：陈宇锋。
