官网APP获悉，申万申万宏源证券发布的宏源会再研究报告指出，未来美国的未美赤字压力可能会再度扩大。首先，赤字IEEPA关税退税可能引发新的压力财政冲击，预计使赤字率上升0.5-0.6个百分点；其次，度增美伊冲突可能导致国防开支的资可债利增加。目前2026财年的响美美国国防拨款为8385亿美元，截至4月已使用的申万拨款为5290亿美元。如果美伊冲突持续，宏源会再现有拨款可能无法覆盖未来的未美需求。
全球长债压力尚未消退，赤字美债回落可能面临外部利率的压力约束。若英国6月18日的度增补选结果不利于政局稳定，预计英债利率还将继续上升。资可债利同时，如果日本国债收益率持续攀升，可能会提升国内资产的吸引力，改变美债的投资逻辑。
AI投资或将成为推动美债利率的新因素。一方面，AI企业的大规模发债将直接增加市场的久期供给；另一方面，利率互换可能带来合成久期的供给压力。此外，在需求端，市场对久期承接能力的挤压也会影响利率。在美债投资者逐渐转向国内市场的背景下，AI信用债、金融债与国债的竞争将推高长期资金的均衡利率。
申万宏源证券的主要观点如下：
自地缘冲突以来，美债利率明显上升，市场目前主要从油价、通胀和货币政策的角度分析美债利率。然而，拆解利率结构后发现，美国经济的基本面韧性对利率的影响更大，且未来可能会出现新的扰动。
一、热点思考：美债风险“重估”，尚未结束
（一）美债利率上涨的拆解：经济基本面对利率的贡献大于通胀预期，且利率上涨的粘性可能更强
美债利率曲线整体抬升，中段抬升幅度最大。美伊冲突后，美债利率曲线前端稳定，表明市场不认为联储会立刻加息。中段2-7年期利率上行最明显，说明市场在撤回对未来降息的预期。相对而言，长端和超长端的利率涨幅低于曲线中线，显示市场尚未完全集中于财政风险的定价。
美债利率上涨可分为两个阶段：第一阶段由风险中性利率主导，第二阶段则是期限溢价的加速上升。第一阶段是从美伊冲突爆发至5月中旬，推动利率上升的主要因素为通胀和降息预期的减弱；第二阶段为5月中旬至今，核心变化是期限溢价的加速抬升，这表明市场转向对持债补偿和政策不确定性的关注。
进一步分析风险中性利率发现，美债利率上行并非主要源于通胀，经济基本面的贡献更为显著。自美伊冲突以来，实际短端利率预期上升15bp，通胀预期上升9bp，显示出市场虽然在交易地缘带来的通胀，却更看重美国经济韧性的贡献，与2025年的关税冲击形成鲜明对比。
（二）当前美债的主要矛盾：债市与油市联动上升，经济韧性与外部风险并存
原油成为美债定价的重要变量，限制了降息预期。美伊冲突发生后，美债与原油的相关性显著提高，20日滚动相关系数从0.24上升至0.75，这一趋势表明能源价格成为债市的核心变量。能源价格的冲击也可能传导至外部，导致通胀数据偏强，从而削弱市场对降息的预期。
美国经济的实际表现超过市场预期，是支撑美债利率偏高的重要原因。从3月以来，美国经济意外指数持续回升，反映出经济各领域都在扩张，消费依然展现韧性。未来降息需要更有力的经济放缓证据。
英国的政治风险和日本的债务供给压力，是美债利率上升的外部诱因。从5月中旬以来，英国和日本的政治财政风险以及国债供给压力加大了全球长债的波动。英国选举失利引发首相下台的风险，使得5月15日美债利率单日上升达到12bp；日本方面，日债上行压力推动美债利率升至4.6%。
（三）下半年利率中枢可能被低估的变量：AI投资可能成为抬升美债利率的新变数
未来美国的赤字压力可能将再度扩大。首先，IEEPA关税退税可能引发新的财政冲击，预计将使赤字率上升0.5-0.6个百分点；其次，美伊冲突可能导致国防支出增加。2026财年的国防拨款为8385亿美元，截至4月已使用5290亿美元。如果美伊冲突持续，现有拨款可能难以充分覆盖。
全球长债压力仍在继续，美债回落可能会受到外部利率的影响。英国若在6月18日的补选中出现政局不确定性，英债利率可能继续走高。日本如果日债收益率上升，可能会进一步提升国内资产的吸引力，改变美债的投资逻辑。
AI投资或将成为影响美债利率的新变量。首先，AI企业的集中发债将直接增加市场的久期供给；其次，利率互换可能带来合成久期的供给压力；最后，在需求方面的挤压将影响市场的久期承接能力。在美债投资者逐渐偏向国内市场的背景下，AI信用债、金融债与国债之间的竞争将抬高长期资金的均衡利率。
风险提示：
地缘政治冲突升级；美国经济放缓超过预期；美联储货币政策出现意外鹰派转向。
